La pérdida impermanente es el término más discutido y menos definido con precisión de la creación de mercado automatizada. No es una pérdida en el sentido corriente, normalmente no es impermanente, y no se mide contra su precio de entrada. Es una comparación con una alternativa concreta, y en cuanto se sabe cuál, todo lo desconcertante se resuelve.
Depositar en una reserva automatizada no es prestar sus activos a un prestatario ni guardarlos en una cartera. Es colocarlos en una fórmula que cambiará uno por otro con quien lo pida, a un precio que la fórmula calcula a partir de la proporción actual entre ambos.
Usted está por tanto de forma permanente en los dos lados de un mercado, sin elegir cuándo operar ni a qué precio. Quien quiera comprar el activo que sube se lo compra a usted, y quien quiera vender el activo que baja se lo vende a usted, de forma continua y sin que usted intervenga.
Esa es toda la posición, y cada propiedad que sigue es una consecuencia de ella. Se parece mucho más a ser un creador de mercado incapaz de retirar sus cotizaciones que a cualquier forma de depósito, y hablar de renta pasiva oculta precisamente la parte que importa.
Usted es un creador de mercado que no puede retirar sus cotizaciones. Todo lo que se llama pérdida impermanente es consecuencia de ese único hecho.
A medida que el precio relativo de los dos activos se mueve, la fórmula cambia las proporciones de lo que usted mantiene. Cuando un activo sube frente al otro, los operadores sacan ese activo de la reserva y meten el otro, de modo que su parte acaba manteniendo menos del que subió y más del que bajó.
No es un fallo, es el mecanismo funcionando. La reserva tiene que acabar con menos del activo escaso, porque eso es lo que hace subir su precio dentro de la reserva, y sus tenencias son la reserva. A usted lo han vendido en la fuerza y comprado en la debilidad, automáticamente.
El resultado es una cartera que se reequilibra continuamente hacia lo que baja. En un periodo en que los precios vuelven a donde estaban, ese comportamiento no cuesta nada y puede rendir comisiones. En un periodo con un movimiento sostenido, produce menos del activo que se aprecia del que habría mantenido sin hacer nada.
La cifra que se cita es la diferencia entre el valor de su parte de la reserva y el valor de esos mismos dos activos si simplemente los hubiera mantenido en las proporciones depositadas. Es una comparación con mantener, no con su precio de entrada, ni con ninguna otra estrategia.
Esa distinción zanja casi todas las discusiones al respecto. Una posición en reserva puede valer más que en el depósito y aun así mostrar una gran pérdida impermanente, porque ambas cantidades subieron y mantener habría subido más. También puede no mostrar ninguna mientras se pierde dinero, si ambos activos cayeron juntos.
Así que el término mide un coste de oportunidad contra una alternativa concreta. Es una cifra útil y no es una cuenta de resultados, y tratarla como tal es la fuente de casi toda la confusión sobre si una posición fue bien.
Impermanente describe el caso en que los precios vuelven a su proporción de partida, momento en que la brecha se cierra y la comparación no muestra nada. Ese caso es real y es el origen de la palabra.
También es la excepción y no la regla. Si los precios no vuelven, la brecha se realiza al retirar, y en ese momento es permanente en todo sentido corriente. Un término que describe el caso reversible se ha pegado a una cantidad que normalmente no se invierte.
Algunos profesionales usan pérdida por divergencia, que es más exacto porque nombra la causa: la pérdida es función de cuánto divergieron los dos precios, en cualquier dirección, y crece con el tamaño de la divergencia y no con su signo.
Los proveedores no hacen esto por nada. Cada operación contra la reserva paga una comisión que corresponde a los proveedores en proporción a su parte, y ese flujo es la retribución de la posición descrita arriba.
Si la retribución supera el coste es una cuestión empírica que depende de cuánta negociación hay respecto de cuánto divergen los precios. Mucha actividad con poco movimiento neto es el caso favorable; poca actividad con un movimiento sostenido grande es el desfavorable.
La formulación honesta es que ninguno de los dos es previsible de antemano, y quien ofrezca una regla sobre a qué reservas merece la pena aportar hace una afirmación que el mecanismo no sostiene. Lo que sí se puede hacer es medir ambas cantidades a posteriori, cosa que casi nadie hace.
Merece la pena enunciar con claridad una asimetría más. El flujo de comisiones depende de una actividad de negociación que usted ni controla ni puede pronosticar, y el efecto de divergencia depende de un movimiento de precios que tampoco controla. Un proveedor está expuesto a dos incertidumbres independientes al mismo tiempo, y la posición se describe habitualmente como si solo existiera la primera. Nombrar ambas no es pesimismo, es el mínimo para describir aquello en lo que realmente se ha entrado.
Los diseños más recientes permiten a un proveedor especificar un rango de precios dentro del cual su capital está activo, en lugar de repartirlo por todos los precios posibles. Dentro del rango, el mismo capital aporta mucha más profundidad y percibe por tanto una parte mucho mayor de las comisiones.
El intercambio es que el efecto de divergencia también se concentra. Un rango estrecho rinde más mientras el precio se mantiene dentro y se convierte enteramente en el activo que cae cuando el precio sale, momento a partir del cual la posición deja de rendir nada hasta que el precio vuelve.
Eso convierte una posición pasiva en una activa que requiere gestión, lo que es un compromiso completamente distinto. También hace el resultado mucho más sensible a una decisión del proveedor, y conviene explicitarlo antes de tratarlo como una mejora.
Un rango concentrado rinde más mientras el precio se mantiene dentro, y deja de rendir por completo cuando sale. Eso ya no es una posición pasiva.
La pérdida por divergencia crece con el cuadrado del cambio en la proporción de precios y no linealmente, lo que significa que es despreciable para movimientos pequeños y crece rápido para los grandes. Un par cuyos miembros se mueven moderadamente entre sí no produce casi nada; un par en que un activo se multiplica produce mucho.
El peor caso es por tanto una reserva que mantiene un activo que se mueve violentamente frente a otro que no. Los proveedores de tales reservas descubren con frecuencia que participaron en muy poco del movimiento, que es exactamente lo que el mecanismo garantiza y no un accidente.
Por eso la composición del par importa más que la tasa de comisión anunciada. Dos reservas con la misma actividad y la misma comisión se comportan de forma completamente distinta según lo correlacionados que estén sus dos activos, y la correlación es observable antes de aportar.
Las reservas que emparejan dos activos diseñados para valer lo mismo tienen muy poca divergencia por construcción, lo que elimina casi todo el efecto descrito arriba. Es una diferencia genuina y por eso tales reservas se presentan con frecuencia como la versión de bajo riesgo.
Lo que no elimina es todo lo demás. Si uno de los dos activos deja de mantener su valor, el mecanismo convertirá la reserva casi enteramente en ese activo, porque los operadores se lo venderán a la reserva durante toda la caída. El proveedor acaba manteniendo el que falló.
Así que un par estable cambia un efecto continuo y pequeño por uno raro y grande, lo que es un perfil de riesgo distinto y no un riesgo menor. Cuál es preferible depende de los activos concretos implicados, y depende mucho más de ellos que de nada relativo a la reserva.
Cuatro cosas, todas observables. La divergencia histórica entre los dos activos, que es el dato del que depende el efecto. La actividad de la reserva respecto de su tamaño, que determina el flujo de comisiones. Si la posición es de rango completo o concentrada, lo que determina si requiere gestión.
La cuarta es el contrato mismo: si ha sido examinado, si puede actualizarse, y por quién. Aportar liquidez significa depositar en un contrato, y toda consideración que se aplica a cualquier contrato se aplica aquí sea cual sea el aspecto de la economía.
Ninguna de estas comprobaciones predice el resultado ni pretende hacerlo. Describen la posición, que es la parte conocible, y la diferencia entre un proveedor que las hizo y otro que no es información y no suerte.
Todo lo anterior describe el mecanismo. No dice nada sobre si aportar liquidez a una reserva concreta es buena idea, porque eso depende de la actividad futura y de la divergencia futura de precios, y ninguna es conocible.
Tampoco dice nada sobre los activos en sí. Una posición en reserva bien entendida sobre dos activos que van los dos a nada es una forma bien entendida de perder dinero, y ninguna claridad sobre el mecanismo protege del subyacente.
Lo que el mecanismo sí permite es medir después. Comisiones percibidas de un lado, efecto de divergencia del otro, y la comparación con haber mantenido. Hacer ese cálculo una vez sobre una posición real enseña más que cualquier explicación, incluida esta.
Contra el simple hecho de haber mantenido esos mismos dos activos en las proporciones depositadas. No contra su precio de entrada ni contra otra estrategia. Una posición en reserva puede valer más que en el depósito y aun así mostrar una gran pérdida impermanente, porque mantener habría subido más.
Porque la fórmula debe acabar con menos del activo escaso para que su precio suba dentro de la reserva, y su parte es la reserva. Los operadores sacan lo que sube y meten lo que baja, así que a usted lo venden en la fuerza y lo compran en la debilidad continuamente, sin preguntarle.
Solo si los precios vuelven a su proporción de partida, que es la excepción y no la regla. Si no vuelven, la brecha se realiza al retirar y es permanente en todo sentido corriente. Pérdida por divergencia es el término más exacto porque nombra la causa.
Cada operación contra la reserva paga una comisión que corresponde a los proveedores en proporción a su parte, y ese flujo es la retribución de la posición. Si supera el efecto de divergencia depende de cuánta negociación hay respecto de cuánto divergen los precios, y ninguno es previsible de antemano.
El capital solo está activo dentro de una banda de precios elegida, así que dentro de ella el mismo capital aporta mucha más profundidad y percibe una parte mucho mayor de comisiones. Cuando el precio sale de la banda, la posición se convierte enteramente en un activo y deja de rendir, lo que la hace activa y a gestionar.
Crece con el cuadrado del cambio en la proporción de precios, así que es despreciable para movimientos pequeños y crece rápido para los grandes. El peor caso es una reserva que mantiene un activo que se mueve violentamente frente a otro que no, donde los proveedores participan en muy poco del movimiento.
Tienen muy poca divergencia por construcción, lo que elimina casi todo el efecto. Lo que no elimina es el caso en que uno de los dos deja de mantener su valor: el mecanismo convertirá la reserva casi enteramente en ese activo, así que el proveedor acaba manteniendo el que falló.
La divergencia histórica entre los dos activos, la actividad de la reserva respecto de su tamaño, si la posición es de rango completo o concentrada, y el contrato mismo: si ha sido examinado, si puede actualizarse, y por quién. Ninguna predice el resultado; todas describen la posición.