On emploie le mot liquidité comme s'il nommait une grandeur unique dont un marché aurait plus ou moins. Il en nomme trois, elles se mesurent différemment, elles défaillent à des moments différents, et un marché qui obtient une bonne note sur celle que vous avez regardée peut être celui qui vous coûte le plus cher.
Le chiffre affiché partout est le volume, c'est-à-dire ce qui s'est traité sur une période. C'est un relevé du passé. La liquidité est une propriété du présent : ce qu'il vous en coûterait de traiter, maintenant, à votre taille. Les deux sont corrélés et ne sont pas la même chose, et les cas où ils divergent sont précisément ceux qui font mal.
Un marché peut produire un volume énorme avec un petit capital qui change de mains de façon répétée, ce qui gonfle le chiffre sans ajouter la moindre capacité d'absorber un vrai ordre. Il peut aussi afficher un volume modeste alors que de la taille est posée patiemment dans le carnet, situation inverse et qui paraît pire sur l'indicateur que tout le monde lit.
La version pratique est que le volume vous dit qu'un marché a été actif et ne vous dit rien de votre capacité à en sortir. Le trader qui choisit ses instruments au volume a choisi de l'attention, ce qui est une chose raisonnable à vouloir et n'est pas ce qu'il croit avoir mesuré.
Le volume est ce qui a eu lieu. La liquidité est ce que vous pouvez faire maintenant. Un seul des deux est à l'écran, et c'est l'autre qui décide de votre exécution.
Les séparer est tout le sujet, parce que chacune a une cause différente et un remède différent.
L'écart entre la meilleure offre d'achat et la meilleure offre de vente est le coût d'acheter puis de revendre immédiatement, et c'est la plus visible des trois. C'est aussi la moins informative prise seule, parce qu'elle ne décrit que le sommet du carnet et ne dit rien de ce qui se passe au-delà.
Ce qui est posé à une distance donnée du meilleur prix. C'est la dimension qui décide de ce que coûte un vrai ordre, elle varie de plusieurs ordres de grandeur dans la journée, et elle est invisible dans toutes les statistiques résumées couramment affichées.
Après qu'un gros ordre a consommé de la profondeur, le prix récupère et le carnet se reconstruit à une certaine vitesse. Sur un marché résilient cela prend quelques secondes et la transaction laisse peu de traces. Sur un marché fragile l'écart persiste, ce qui veut dire que l'ordre suivant paie pour le précédent, et qu'une série de transactions coûte bien plus cher que la même taille d'un coup.
Le spread est le nombre que la plupart des plateformes affichent et celui dont les traders se servent pour comparer des instruments. Il est réellement informatif sur de très petits ordres et il peut activement induire en erreur sur tout le reste, parce qu'un teneur de marché peut afficher un écart étroit sur une taille minuscule et le retirer à l'instant où quelque chose de plus gros arrive.
Le résultat est un instrument qui paraît excellent et se comporte mal. La cotation est serrée, le sommet du carnet ne contient presque rien, et un ordre normal traverse plusieurs niveaux immédiatement. La mesure était exacte et elle mesurait une grandeur qui ne passe pas à l'échelle de la taille traitée.
Le correctif est d'arrêter de comparer des spreads et de commencer à comparer ce que coûte une taille fixée. Prenez la taille que vous traitez réellement, calculez ce qu'elle paierait pour s'exécuter maintenant contre le carnet visible, et comparez cela entre instruments et entre heures. C'est le même effort et cela mesure la chose qui décide de votre coût.
Le carnet montre ce que les participants ont choisi de montrer. Les ordres cachés et les icebergs font qu'une part de la taille posée est invisible, et un intérêt conditionnel qui n'a pas été placé du tout est invisible par définition : un participant prêt à acheter à un prix qu'il n'a pas affiché est de la liquidité qui existe et qu'on ne voit pas.
Cela joue dans les deux sens et les traders n'en remarquent en général qu'un. Sur un instrument très traité, la vraie profondeur est souvent meilleure que celle affichée, parce que de la taille apparaît quand un prix devient intéressant. Sur un instrument mince, la profondeur affichée peut être pire qu'elle n'en a l'air, parce que le même ordre est posé sur plusieurs plateformes par un participant qui annulera les autres dès que l'un s'exécute.
Rien ne tranche cela de l'extérieur. Ce qu'on peut faire, c'est cesser de traiter le carnet affiché comme un inventaire et commencer à le traiter comme une borne inférieure aux marges d'erreur incertaines, ce qui change la confiance qu'une lecture de profondeur mérite.
Il existe un test qui ne coûte presque rien et qui tranche la question pour les instruments que vous traitez vraiment. Envoyez un petit ordre et regardez ce qu'il advient du niveau qu'il a consommé : s'il se reconstitue en quelques secondes au même prix, il y avait davantage derrière la cotation que ce qu'elle montrait, et la profondeur affichée est un plancher. Si le niveau reste vide et que l'écart s'élargit, la profondeur affichée était le tout, et chaque calcul de taille sur cet instrument doit supposer que le carnet est exactement ce qu'il annonce. Le même test répété à différentes heures vous apprend une chose qu'aucun fournisseur de données ne vous vendra : comment la réponse change au fil de la journée sur les paires précises que vous détenez.
La liquidité est fournie par des participants qui gagnent de l'argent à la fournir et qui se retirent quand la fournir cesse d'être rentable. Ce n'est pas une faute morale, c'est le dispositif, et cela signifie que l'offre est au plus bas précisément quand l'incertitude est au plus haut.
Coter dans une annonce dont on ne sait pas fixer le prix revient à offrir une option gratuite à qui en sait davantage. Les teneurs de marché élargissent ou reculent dans les minutes qui précèdent, si bien que le carnet s'amincit avant l'événement plutôt que pendant.
Un participant qui cote des deux côtés dans un marché qui va vite est systématiquement exécuté du mauvais côté. La réponse rationnelle est d'élargir jusqu'à ce que le mouvement se calme, ce qui retire de la profondeur au moment où les ordres en ont le plus besoin.
Rien ne va mal ; il y a simplement moins de participants. Le même ordre nominal représente une part bien plus grande de ce qui est disponible, et un ordre dimensionné pour la séance active se comporte comme un ordre bien plus gros pendant la nuit.
Le même actif se traite à plusieurs endroits, et la profondeur est répartie entre eux. La profondeur agrégée sur toutes les plateformes peut être excellente pendant que celle où vous êtes n'en détient qu'une fraction, et votre ordre ne rencontre jamais que le carnet devant lui.
Cela produit une erreur précise et fréquente : lire un chiffre agrégé chez un fournisseur de données, dimensionner une position dessus, puis exécuter sur une seule plateforme qui n'a jamais eu cette profondeur. L'agrégat était exact et il décrivait un marché dans lequel vous ne traitiez pas.
Cela explique aussi des écarts de prix qui ressemblent à de l'arbitrage sans en être. Un écart entre plateformes inférieur au coût de déplacer des actifs entre elles n'est pas une occasion, c'est l'état normal, et le coût de ce déplacement est la largeur que l'écart peut soutenir.
Une profondeur qui existe ailleurs n'est pas une profondeur contre laquelle vous pouvez traiter. Votre ordre rencontre un carnet, et c'est le seul qui compte pour votre exécution.
Rien de tout cela n'exige de données particulières. Trois mesures, prises de façon répétée sur les instruments que vous traitez, donnent une image qu'aucune statistique résumée ne vous fournit.
D'abord, le coût de votre taille réelle, calculé contre le carnet visible et relevé à différentes heures. Ce seul nombre remplace le spread comme critère de comparaison et c'est lui qui prédit vos exécutions. Ensuite, le temps que le carnet met à se reconstituer après une grosse transaction, qui est la dimension de résilience et s'estime en regardant ce qui se passe après un balayage visible. Enfin, votre propre coût réalisé, en comparant le prix médian au moment de la décision avec votre exécution moyenne, qui capture tout ce que les deux premiers manquent.
Le troisième est le plus précieux et le moins pratiqué. C'est la seule mesure qui inclut ce que votre propre ordre a fait au marché, et les traders qui la tiennent pendant un mois découvrent en général que le choix des instruments et des heures pèse davantage sur leurs résultats que leurs critères d'entrée.
Une position n'est pas risquée seulement parce que le prix peut bouger. Elle l'est aussi parce que vous pourriez ne pas pouvoir en sortir, et ce sont deux expositions distinctes qu'on fond dans un unique chiffre de stop qui ne rend compte que de la première.
La règle utilisable est de dimensionner contre la profondeur autant que contre le compte. Si fermer votre position consommait une part significative de ce qui est normalement disponible, alors votre sortie déplacera le prix contre vous d'un montant sans rapport avec votre analyse, et le stop que vous avez posé est un nombre que vous n'obtiendrez pas.
C'est le mécanisme derrière une expérience que la plupart des traders ont vécue sans la nommer : une position qui se comportait raisonnablement tant qu'elle marchait, et qui a coûté bien plus cher que prévu à fermer quand elle a cessé. Le marché n'est pas devenu hostile. La taille était depuis toujours trop grande pour lui, et cela n'est devenu visible qu'à la sortie.
Non. Le volume enregistre ce qui s'est traité dans le passé ; la liquidité décrit ce que votre ordre coûterait maintenant. Un marché peut produire un gros volume avec un petit capital qui tourne de façon répétée, ce qui gonfle le chiffre sans ajouter la moindre capacité d'absorber un vrai ordre.
Parce que le spread décrit le sommet du carnet et que votre ordre était plus gros que ce qui s'y trouve. Une cotation étroite sur une taille minuscule est facile à offrir et facile à retirer. Comparez les instruments par ce que votre taille réelle coûterait à exécuter, pas par le spread affiché.
La vitesse à laquelle le carnet se reconstitue après qu'un gros ordre a consommé de la profondeur. On la voit en regardant ce qui suit un balayage visible : sur un marché résilient le prix et la profondeur récupèrent en quelques secondes, sur un marché fragile l'écart persiste et l'ordre suivant paie pour le précédent.
Traitez-la comme une borne inférieure aux marges d'erreur incertaines. Les ordres cachés et les icebergs font qu'une part de la taille posée est invisible, et un intérêt non coté est invisible par définition. Sur les instruments minces, l'inverse arrive aussi : le même ordre posé sur plusieurs plateformes gonfle la profondeur apparente.
Parce que coter dans un événement dont on ne sait pas fixer le prix offre une option gratuite à qui est mieux informé. Les teneurs de marché élargissent ou se retirent dans les minutes qui précèdent. Le mouvement d'après est ce que tout le monde regarde ; la disparition d'avant est ce qui coûte réellement de l'argent.
Seulement si vous pouvez l'atteindre. Votre ordre rencontre le carnet devant lui, donc une profondeur posée sur d'autres plateformes n'est pas une profondeur contre laquelle vous traitez. Dimensionner une position sur un chiffre agrégé puis exécuter sur une seule plateforme est une erreur fréquente et coûteuse.
Elle doit la plafonner. Si fermer consommait une part significative de la profondeur normalement disponible, votre sortie déplacera le prix contre vous quelle que soit votre analyse, et le stop posé est un nombre que vous n'obtiendrez pas. Dimensionnez contre la profondeur autant que contre le compte.
Votre propre coût réalisé : le prix médian au moment de la décision, comparé à votre exécution moyenne, plus les frais. Cela capture le spread, votre propre impact et tout ce qui a bougé pendant le trajet de l'ordre. Le tenir un mois réordonne en général les instruments et les heures qui méritent d'être traités.